在IPO資源相對有限的情況下，PE機構不得不去探索更為多樣化的退出方式
年初，各家PE機構的投資經(jīng)理也難言放松，他們或是在考察項目，或者是在去考察項目的途中。
從去年下半年開(kāi)始，整個(gè)PE市場(chǎng)的資金募集環(huán)節驟然降溫，但這并未絲毫影響各家機構緊鑼密鼓的投資節奏。而這種火熱的局面也毫無(wú)疑問(wèn)將在2012年持續下去。
不過(guò)，由于未來(lái)新股發(fā)行市場(chǎng)和二級市場(chǎng)的不確定表現，PE收益水平將面臨考驗。這也將促使PE探尋更加多樣化的退出渠道。
募資難但存量寬裕
“整個(gè)PE市場(chǎng)的存量資金依然十分充裕，甚至過(guò)剩。”這是多位PE機構一線(xiàn)投資人的直觀(guān)感受。2011年，中國PE/VC市場(chǎng)募集完成的基金503只，募資規模超過(guò)3000億元。如果按照基金的管理期為5～7年來(lái)計算，一只規模在5億元以上的基金至少要用一年半才能投完。這意味著(zhù)2012年一級市場(chǎng)將延續今年的火爆行情。當然，在此情況下，一級市場(chǎng)的投資價(jià)格則很難下調。
如是這般，市場(chǎng)便會(huì )出現這樣吊詭的局面：隨著(zhù)去年下半年開(kāi)始宏觀(guān)經(jīng)濟的軟著(zhù)陸以及銀行信貸的收緊，大量的中小型企業(yè)面臨利潤折半、現金流緊張的不利局面，這對于作為買(mǎi)方的PE/VC機構們來(lái)說(shuō)本是好事，因為可以借此壓價(jià)。但實(shí)際情況則是，除了在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)出現這種情形外，傳統行業(yè)中絕大多數被投企業(yè)的估值并未隨著(zhù)二級市場(chǎng)可比公司的估值縮水而同步回調。
投資環(huán)節的火爆從業(yè)內兩家領(lǐng)先的機構深創(chuàng )投和昆吾九鼎就可管窺一二。2011年深創(chuàng )投全年投資81家企業(yè)，投資總額26.9億元，上市企業(yè)12家，目前累計投資了近400個(gè)項目;而另一家機構昆吾九鼎已經(jīng)在近兩年內投資了超過(guò)100個(gè)項目，員工人數更是擴充至260人。
不過(guò)，二級市場(chǎng)的哀鴻遍野在通過(guò)其他方式影響著(zhù)私募股權行業(yè)，那就是那些出手闊綽的民營(yíng)企業(yè)主、富裕個(gè)人很難再有“閑錢(qián)”注入到這個(gè)行業(yè)。一方面經(jīng)過(guò)2009年IPO重啟以來(lái)中國PE市場(chǎng)突飛猛進(jìn)的增長(cháng)，他們能夠配置在PE領(lǐng)域的資金多已經(jīng)轉化為被投企業(yè)的實(shí)物資本，或者即使已經(jīng)上市但也較少結束鎖定期，尚未落袋為安;另一方面，二級市場(chǎng)上公司股價(jià)的低迷、PE/VC退出回報空間的減小和退出周期的拉長(cháng)，也令他們因為感到不確定而傾向于觀(guān)望。
從去年三季度起，整個(gè)PE/VC市場(chǎng)的募資環(huán)節就呈現出降溫之勢?，F在看來(lái)，這種募資難的態(tài)勢很可能在2012年繼續維持。本土一家知名PE機構的董事長(cháng)表示，該基金準備在春節后籌備一只新的基金，但在募資策略上需要作出調整，募集對象將從民營(yíng)企業(yè)、富裕個(gè)人轉向大型保險機構。該董事長(cháng)認為，今年會(huì )是保險資金入市的大年。
上市退出獲利空間逐漸收窄
從企業(yè)上市、PE/VC的退出來(lái)看，多位業(yè)內人士預計，今年監管層在IPO審核上較2011年不會(huì )有大的改變，但也有業(yè)內人士提出相反觀(guān)點(diǎn)。深圳市創(chuàng )業(yè)投資同業(yè)公會(huì )秘書(shū)長(cháng)王守仁表示，證監會(huì )新任領(lǐng)導層上任后加強了對公司治理以及對不誠信問(wèn)題的查處，預計對申請上市的公司也會(huì )更加嚴格審查。因此，他預計今年上半年新股擴容的步伐會(huì )放慢，擴容規模不會(huì )很大。但是到今年下半年，制度建設趨于完善后，擴容速度則會(huì )加快。
而從二級市場(chǎng)的表現來(lái)看，王守仁認為，在上半年宏觀(guān)經(jīng)濟軟著(zhù)陸和投資者信心尚未恢復的情況下，股市仍會(huì )充滿(mǎn)波動(dòng)，反映在IPO定價(jià)上也不會(huì )很好看。而上述PE機構董事長(cháng)則認為，二級市場(chǎng)的定價(jià)肯定不會(huì )有2011年上半年那么好。“目前我們有幾個(gè)項目已經(jīng)上會(huì )，但即使過(guò)會(huì )，也并不是一個(gè)好的市場(chǎng)窗口，對企業(yè)的融資額會(huì )有很大影響。”
2011年，境內資本市場(chǎng)平均發(fā)行市盈率為46.94倍，其中創(chuàng )業(yè)板市盈率為52.59倍，中小板43.05倍，較2010年同期已經(jīng)出現明顯下降。這種理性回歸之勢很可能在2012年延續：境內市盈率繼續保持低位，IPO單筆融資規模也將保持較低水平。
PE機構的退出回報也被拉低。境內的創(chuàng )業(yè)板和中小板的平均賬面投資回報連續兩年下滑。機構通過(guò)IPO退出的獲利空間正在逐漸收窄。
更顯而易見(jiàn)的是，上市退出是一項“道窄人擁擠”的工程。從目前行業(yè)平均水平來(lái)看，平均一家PE機構所投項目中有1/3會(huì )通過(guò)IPO退出，PE機構獲得較高的回報;另外三分之一通過(guò)并購或者原股東回購的方式實(shí)現了退出，這部分收益一般較低，甚至只能盈虧持平;剩下三分之一則很可能是清算退出，PE機構也是竹籃打水一場(chǎng)空。
一位業(yè)內人士表示，如果PE機構希望為投資人每年創(chuàng )造30%的內部收益率，而投資額中只有1/3上市，那么這部分的回報至少要到15倍以上。而這很難實(shí)現，也意味著(zhù)大部分基金達不到30%的內部收益率。
進(jìn)入2012年，“全民PE”熱潮中大量人民幣基金將陸續進(jìn)入退出期。在IPO資源相對有限的情況下，PE機構不得不去探索更為多樣化的退出方式。從2011年來(lái)看，個(gè)別基金如中信產(chǎn)業(yè)基金已經(jīng)開(kāi)設涉水并購基金，另外包括一些上市公司、產(chǎn)業(yè)資本也有可能成為從事行業(yè)并購的主體。但在目前國內金融工具尚不支持杠桿并購的情況下，加之交易的復雜性和偶然性大，國內PE機構尚未大規模地涉足并購交易領(lǐng)域。
投中集團預計，2012年，同業(yè)轉售將成為機構間實(shí)現退出與尋找投資機會(huì )的重要渠道，PE洗牌的過(guò)程也將帶來(lái)更多的可交易資產(chǎn)。隨之而來(lái)的，則是成熟的PE二級市場(chǎng)，甚至是PE二級市場(chǎng)投資基金在未來(lái)幾年內的出現。